Utanförstående: Åtta okonventionella VD:ar och deras radikalt rationella framgångsplan

Sammanfattning

En bok som fick högt beröm av Warren Buffett, Utanförstående: Åtta okonventionella VD:ar och deras radikalt rationella framgångsplan skildrar de okonventionella tekniker som ledde åtta VD:ar till att överträffa S&P 500 med enastående tjugo gånger.

De bästa VD:arna är inte chefer, utan kapitalallokerare. De var inte karismatiska visionärer som aktivt hanterade verksamheten. Tvärtom, de decentraliserade verksamheten och centraliserade kapitalallokeringen. De betalade sällan utdelningar och betonade kassaflöden över nettoomsättning. Lär dig hur deras tillvägagångssätt genererade exceptionella avkastningar över branscher och marknadsförhållanden.

Topp 20 insikter

1. Det bästa sättet att mäta en VD:s prestation är att mäta ökningen i per-aktie-värde under deras mandatperiod. Jack Welch från General Motors, allmänt ansedd som en av de största genom tiderna, överträffade S&P 500 med en faktor på tre. Emellertid överträffade de Outsider VD:arna som profileras i denna bok S&P 500 tjugo gånger över.
2. De två kärnuppgifterna som VD:ar har är förvaltning av verksamheten och utplacering av kapital. De flesta VD:ar tenderar att fokusera mer på verksamheten. Emellertid kommer två lika väl förvaltade företag med olika kapitalallokeringsstrategier att ha mycket divergerande långsiktiga resultat. Trots dess betydelse har de flesta handelshögskolor inte kurser om kapitalallokering.
3. De Utomstående VD:arna delar en världsbild, som inkluderar uppmärksamhet på kapitalallokering och per aktievärde, samt betoning på kassaflöden över rapporterade vinster, och fokus på mycket decentraliserade operationer, mycket centraliserad kapitalallokering, investering i deras aktier, och disciplin och tålamod när det gäller förvärv.
4. De Utomstående delade personliga egenskaper som sparsamhet, ödmjukhet, självständighet och en analytisk inställning. De undvek medias strålkastarljus och interagerade lite med Wall Street. Dessa VD:ar väntade i åratal för att identifiera rätt investeringsmöjlighet. För att öka per aktievärde, var de till och med redo att minska företagets storlek och aktiebas.
5. I fallet med Capital Cities, hanterade Tom Murphy strategi, förvärv och kapitalallokering, medan Dan Burke hanterade operationer. Burkes jobb var att skapa det fria kassaflödet, och Murphys var att spendera det.
6. Murphy var mycket förvärvsbenägen och gjorde den största affären i sändningsindustrins historia tre gånger. Murphy använde hävstång för att finansiera förvärv. Burke, med sin expertis inom operationer och integration, skulle snabbt förbättra marginaler och lönsamhet. Murphy använde detta kassaflöde för att betala lån i förtid och belånade dessa tillgångar igen för att köpa nya tillgångar.
7. Murphy gjorde den största icke-olje- och gasaffären i affärshistoria när Capital Cities köpte ABC Network för en förbluffande $3,5 miljarder 1986.Affären var värd mer än 100% av Capital Cities' företagsvärde. Burke klev omedelbart in för att förbättra verksamheten, minska förmåner och sälja överflödig fastighet. Förvånansvärt nog betalades det mesta av ABC:s skuld inom tre år efter förvärvet.
8. Under nästan 40 år och över olika marknadsförhållanden, presterade Singleton från Teledyne tolv gånger bättre än S&P. Teledyne grundades vid en tidpunkt då konglomerat hade höga pris-till-vinst (P/E) förhållanden, och kostnaden för förvärv var mycket billigare. Han förvärvade därför 130 företag på 9 år och emitterade aktier för att höja billigt kapital.
9. Singleton förbättrade det fria kassaflödet. Dessa kassaflöden användes för att köpa tillbaka 90% av Teledynes utestående aktier. Singleton spenderade en otrolig summa på 2,5 miljarder dollar på återköp. Från 1971 till 1984 upplevde Teledyne en fyrtiofaldig ökning av vinsten per aktie.
10. Från 1984 till 1996 banade Singleton väg för spin-offs för att hantera succession och frigöra hela värdet av företagets försäkringsverksamhet. Han trodde att det var "dags att de-konglomera." Han lyckades framgångsrikt spinna av Uniturn vid en tidpunkt då det stod för en majoritet av Teledynes värde.
11. Singleton tog inte några dagliga ansvarsområden. Teledyne betonade extrem decentralisering och drev ansvar för ledningen till de lägsta nivåerna.För ett företag med 40 000 anställda hade Teledynes huvudkontor mindre än 50 personer utan någon personalresurs, affärsutveckling eller investerarrelationsavdelningar.
12. När Bill Anders tog över som VD för General Dynamics var företaget på en historiskt låg nivå. Det värderades till 1 miljard dollar när intäkterna var 10 miljarder dollar. Under Anders 17-åriga mandatperiod genererade företaget en fenomenal årlig sammanlagd avkastning på 23,3% jämfört med 8,9% för S&P 500.
13. På 3 år genererade Anders en anmärkningsvärd 5 miljarder dollar i kontanter. General Dynamics fick 2,5 miljarder dollar genom att minska sin överinvestering i lager, kapitalutrustning och forskning och utveckling och minskade personalstyrkan med 60%. I en branschförst, sålde Anders majoriteten av General Dynamics verksamheter, inklusive dess F16-division, för att höja det återstående beloppet. Det mesta av detta återlämnades till aktieägarna.
14. F16-försäljningen skedde när Anders erbjöd sig att köpa Lockheeds stridsflygplansdivision. Lockheeds VD gjorde ett motbud på 1,5 miljarder dollar för F16-divisionen. Anders gick med på att sälja verksamheten på plats, även om det minskade företaget till hälften av dess tidigare storlek och lämnade det endast med dess tank- och ubåtsenheter.
15. 1995 förvärvade General Dynamics Bath Iron Works, en av de största marinvarvsbyggarna, för 400 miljoner dollar. Detta beslut hade högt symboliskt värde eftersom det signalerade till Pentagon att företaget var redo att växa igen.
16. När Nick Chabraja blev VD ville han fyrdubbla aktiekursen på tio år. Två tredjedelar skulle komma från marknadstillväxt och en tredjedel från förvärv. Chabrajas definierande drag var köpet av Gulfstream för 5 miljarder dollar, en affär som utgjorde 56% av General Dynamics värde. Draget kritiserades kraftigt, men Gulfstreams intäkter har skyddat General Dynamics från osäkerheter i försvarsutgifterna.
17. Under Warren Buffetts 40-åriga mandatperiod överträffade Berkshires avkastning S&P med över hundra gånger. Buffetts försäkringsverksamhet fokuserade på att generera float över tillväxt i premier. Denna float användes för att köpa andra kassagenererande företag som finansierade efterföljande investeringar. Berkshires float växte från 237 miljoner dollar 1970 till över 70 miljarder dollar 2011.
18. Berkshire hade en mycket koncentrerad portfölj, och investeringarna hölls under mycket långa perioder. De fem största positionerna stod för cirka 60% till 80% av företagets portfölj och har i genomsnitt behållits i över 20 år. Buffett kallade denna låga aktivitetsnivå för "inaktivitet gränsande till lättja."
19. Det är lukrativt för företag att sälja till Berkshire eftersom det ger frihet från Wall Streets granskning och nästan obegränsad tillgång till kapital. Buffett ägnade lite tid åt traditionell due diligence och hanterade alla affärer personligen.
20. Buffett strukturerade Berkshire på ett sådant sätt att han ägnade mycket lite tid åt verksamheten.Han höll en tom kalender, använde inte en dator på kontoret, och använde mestadels av sin tid till att läsa och tänka.

Sammanfattning

Det bästa måttet för att mäta en VD:s prestation är ökningen av företagets per-aktie-värde. Med detta mått överträffade den legendariska Jack Welch från General Motors S&P med en faktor på tre. Men VD:arna som profileras i denna bok överträffade S&P tjugo gånger över. VD:ar har två kärnuppgifter: driftsledning och kapitalallokering. Det är vanligt att se handelshögskolor och Wall Street betona en obsessiv fokus på operativ effektivitet. Men vad som verkligen gör skillnad på lång sikt är företagets kapitalallokeringsstrategi.

Utfringarnas världsbild

De ikonoklastiska VD:arna som profileras i denna bok delar en utfringarnas världsbild.De viktigaste elementen är:

• VD:ns huvuduppgift är kapitalallokering
• Det som spelar roll på lång sikt är ökningen av per aktie-värde
• Långsiktigt värde bestäms av kassaflöden, inte rapporterade vinster
• Organisatorisk decentralisering förbättrar effektiviteten och minskar kostnaderna
• Förlita dig på oberoende tänkande snarare än expertåsikter
• En av de bästa investeringsmöjligheterna är företagets aktie
• Tålamod, med tillfällig snabbhet i affärsförhandlingar, är strategin för förvärv

De främmande delade också några personliga egenskaper, inklusive sparsamhet, ödmjukhet, självständighet och en analytisk, nedtonad inställning. Nästan alla av dem var första gången VD:er. De undvek företagsförmåner och medias strålkastarljus. Dessa VD:er var mer investerare än chefer med högt förtroende för sina analytiska färdigheter. De köpte sin aktie när den var billig och utnyttjade den för att höja billigt kapital när den var dyr. De var villiga att vänta långa perioder för att identifiera övertygande investerings- eller förvärvsmöjligheter. I strävan efter per-aktie-värde var de redo att till och med minska storleken på sitt företag och aktiebas.

Småfisken sväljer valen

"Tom Murphy och Dan Burke var förmodligen den största två-personers kombinationen i ledningen som världen någonsin har sett eller kanske någonsin kommer att se." -- Warren Buffett

När Tom Murphy gick med i Capital Cities 1966, var dess marknadsvärde sexton gånger mindre än CBS. Trettio år senare var det tre gånger mer värdefullt. Murphys strategi var att förvärva radio- och TV-stationer, förbättra verksamheten, betala av skulder och förvärva igen. Det var en sällsynt kombination av både operativ excellens och kapitalallokering. I kontrast köpte CBS in i begreppen "diversifiering" och "synergi," expanderade in i okända nya domäner och skapade mycket centraliserade ledningsstrukturer.

En tydlig arbetsfördelning

Murphy och Burke hade en tydlig arbetsfördelning på Capital Cities: Murphy som VD, hanterade strategi, förvärv och kapitalallokering, medan Burke som president och COO, hanterade verksamheten. Under sin 29-åriga mandatperiod gjorde Murphy den största affären i sändningsindustrins historia tre gånger. För att göra detta förlitade han sig på Burkes operativa och integrationskompetens. Murphy köpte KTRK, en ABC-filial, för 22 miljoner dollar 1967. 1970 köpte han sändaren Triangle Communication för en förbluffande 120 miljoner dollar. På 70- och början av 80-talet gick Murphy in i tidnings- och kabelindustrin genom att köpa Forth Worth Telegram och Kansas City Star och Cablecom, respektive.

Affären av en livstid

Affären i hans liv kom när Murphy köpte ABC Network för en förbluffande 3.5 miljarder 1986, med finansiering från Warren Buffett. Det var då den största icke-olje- och gasaffären i affärshistorien, värd mer än 100% av Capital Cities företagsvärde. Wall Street Journal rubricerade det "Minnow Swallows Whale." Inom två år förbättrade Burke ABC:s marginaler från cirka 30% till över 50% genom att implementera en sparsam, decentraliserad strategi. Onödiga förmåner som privata matsalar skars ner, och mer än 1500 arbetare blev uppsagda. Överflödig fastighet, inklusive huvudkontoret i Manhattan, såldes.

1995 sålde Murphy Capital Cities till Disney för en extraordinär 19 miljarder dollar, vilket representerade 28 gånger dess nettoinkomst. Under sina 29 år överträffade Murphy S&P med 16,7 gånger och hans jämnåriga med fyra gånger.

Anställ de bästa och lämna dem ifred

Capital Cities var berömt decentraliserat, med extraordinär ledningsautonomi och minimal personal på huvudkontoret. Murphy's HR-filosofi var att "anställa de bästa människorna du kan och lämna dem ifred." Burke hade ett knivskarpt fokus på sparsamhet och ekonomisk effektivitet. Han skulle göra en rad-för-rad-analys av årliga budgetar som varje chef presenterade. Bortsett från dessa individuella årliga möten, lämnades cheferna ifred.

Utnyttja, köpa, upprepa

Murphy undvek diversifiering, betalade mycket minimala utdelningar och utfärdade sällan aktier. Han använde skuld för att finansiera förvärv och använde fritt kassaflöde för att betala lån före plan.Dessa tillgångar användes återigen för att köpa nyare tillgångar. Förvånansvärt nog betalades majoriteten av ABC:s skuld inom tre år efter förvärvet. Trots att Murphy var produktiv, var han försiktig i affärsförhandlingar, och väntade år på att hitta rätt förvärv. Hans regel för transaktioner var en tvåsiffrig efter skatt avkastning över tio år utan hävstång.

Murphy återköpte aggressivt aktier, och köpte nära 50% av aktierna för över $1,8 miljarder under sin karriär. Detta var en stor satsning som genererade en sammanlagd avkastning på 22,4% över 19 år.

Konglomerat och av-konglomerat

Henry Singleton, en MIT Ph.D. i Elektroteknik, grundade Teledyne 1960. Detta var eran av konglomerat, som njöt av höga pris-till-vinst (P/E) förhållanden vid en tid då kostnaden för att förvärva företag var mycket lägre i P/E-ratio termer. Singleton utnyttjade detta för att köpa 130 företag mellan 1961 och 1969, allt från flygelektronik till försäkringar. 1967 gjorde Singleton George Roberts till president för Teledyne och avlägsnade sig själv från verksamheten för att fokusera på kapitalallokering.

Fokus på kassaflöde och återköp av aktier

1969 slutade Teledyne abrupt att förvärva och sparkade hela sitt förvärvsteam. Singleton fokuserade istället på att förbättra verksamheten. Istället för att optimera för Wall Streets föredragna benchmark för rapporterade vinster, tog Singleton det oortodoxa tillvägagångssättet att förbättra det fria kassaflödet.Denna kassaflöde användes för att finansiera förvärvet av nya företag. Under 70- och 80-talet var företaget konsekvent lönsamt under en mängd olika marknadsförhållanden.

Från att ha varit en utgivare av aktier på 60-talet, gick Singleton på en massiv aktieåterköpsfest på 70- och 80-talet, och köpte tillbaka en fantastisk 90% av Teledynes utestående aktier. Detta gjordes vid en tidpunkt då återköp var mycket kontroversiella. Teledyne spenderade otroliga 2,5 miljarder dollar på återköp. Från 1971 till 1984 upplevde Teledyne en fyrtiofaldig ökning av vinsten per aktie.

En tid för att de-konglomera

Från 1984 till 1996 fokuserade Singleton på ledningsuccession. Han var pionjär för spinoff's för att hantera succession och låsa upp det fulla värdet av företagets försäkringsverksamhet. Singleton trodde att det fanns "en tid att konglomera och en tid att de-konglomera." Han lyckades framgångsrikt spinna av Argonaut och Uniturn vid en tidpunkt då det senare företaget stod för en majoritet av Teledynes värde.

Singleton gick i pension 1991 med ett extraordinärt rekord. Från 1963 till 1990 levererade han en 20,4% sammansatt årlig ränta till aktieägarna, vilket överträffade S&P tolv gånger.

Singletons principer för ledning

Singleton reserverade inte några dagliga ansvarsområden för sig själv. Han betonade extrem decentralisering, vilket drev ansvar för ledningen till de lägsta nivåerna.För ett företag med 40 000 anställda hade Teledynes huvudkontor mindre än 50 personer utan personalresurser, affärsutveckling eller investerarrelationsavdelningar. Singleton ansåg att investerarrelationer var en slöseri med tid, han undvek berömt Wall Street och deklarerade inte kvartalsvisa vinstprognoser.

En osannolik vändning på General Dynamics

När Berlinmuren föll 1989 kraschade försvarsaktier. General Dynamics, ett företag med en stjärnhistoria av att sälja flygplan, fartyg och stridsvagnar till Pentagon, hade ett marknadsvärde på bara 1 miljard dollar när intäkterna låg runt 10 miljarder dollar. Tills Anders tog över.

Anders tillvägagångssätt

Anders vändstrategi var mycket ovanlig. Försvarsindustrins överkapacitet innebar att företagen antingen måste krympa verksamheten eller växa genom förvärv. Han ville att General Dynamics skulle vara kvar i branschen endast där det var nummer 1 eller nummer 2 efter marknadsposition. Anders förvandlade företagets inställning från att bygga snabbare, mer dödliga vapen till att betona aktieägarvärde och avkastning på eget kapital.

Genererar en tsunami av kontanter

Under de tre år Anders ledde företaget genererade det en anmärkningsvärd 5 miljarder dollar i kontanter. Detta kom från två källor: en skarp åtstramning av verksamheten och försäljning av icke-kärnverksamheter.Anders insisterade på att företaget endast skulle lägga bud på projekt de hade goda chanser att vinna, och avkastningen var övertygande. Antalet bud minskade drastiskt, medan framgångsfrekvensen sköt i höjden. Den totala personalstyrkan minskade med 60%. Som ett resultat av detta frigjordes $2,5 miljarder.

Företaget minskar

I en första för branschen sålde Anders majoriteten av General Dynamics's verksamheter, inklusive dess F16 och missil- och elektronikdivision. F16-försäljningen skedde oväntat. Anders erbjöd sig att köpa Lockheeds mindre stridsflygplansdivision, varpå Lockheeds VD svarade med ett moterbjudande på $1,5 miljarder för F16-divisionen. Anders gick med på att sälja verksamheten på plats, även om det minskade hans företag till hälften av dess tidigare storlek. Dessa drag genererade ytterligare $2,5 miljarder i kontanter och lämnade företaget med endast dess tank- och ubåtsenheter.

Istället för att investera kontanterna valde Anders att returnera det mesta av det till aktieägarna genom innovativa skatteeffektiva tekniker. Detta chockade Wall Street och General Dynamics's aktiekurs steg snabbt. Det fångade Warren Buffetts uppmärksamhet. Han köpte 16% av företaget och gav Anders fullmakt att rösta Berkshires aktier.

Redo att växa igen

Anders pensionerade sig efter att ha utsett Mellor till ordförande. Som VD fortsatte Mellor att fokusera på verksamheten. 1995 förvärvade han Bath Iron Works för $400 miljoner.Detta beslut hade hög symboliskt värde eftersom det signalerade till Pentagon att företaget var redo att växa igen. 1997 överlämnade Mellor stafettpinnen till Nick Chabraja, som syftade till att fyrdubbla företagets aktiepris inom tio år. Två tredjedelar skulle komma från marknadstillväxt och förbättrade marginaler. Den återstående tredjedelen skulle behöva komma från förvärv. Under sitt första år köpte Chabraja 12 företag. Dessa ledde General Dynamics in på marknaden för militär informationsteknik, vilket blev dess största verksamhet 2008. Chabrajas definierande drag var köpet av Gulfstream för 5 miljarder dollar, en affär som representerade 56% av General Dynamics företagsvärde. Draget kritiserades kraftigt då, men Gulfstreams intäkter har skyddat General Dynamics från osäkerheterna i försvarsutgifterna.

Under sjutton och ett halvt år genererade General Dynamics en fenomenal 23,3% sammansatt årlig avkastning jämfört med 8,9% för S&P 500. I en försvarsindustri med mycket centraliserade, byråkratiska organisationer gjorde trion en aktiv push för decentralisering. När Chabraja lämnade hade företaget fler anställda än under Anders tid, men bara en fjärdedel så många på huvudkontoret. Alla tre VD:erna var engagerade i aktieåterköp, inklusive Anders anbud 1992, där 30% av aktierna återköptes.

Oraklet från Omaha

Warren Buffett köpte sin första aktie i Berkshire Hathaway för 7 dollar. Idag är en aktie värd över 300 000 dollar.Buffetts historia illustrerar bäst idén om VD:n som en investerare.

Värdeinvestering

Buffett inspirerades av Benjamin Grahams värdeinvesteringsansats. Värdeinvestering betonade att köpa företag som handlades till betydande rabatter jämfört med det rörliga kapitalet. Efter två år av arbete under Graham, återvände Buffett till sin hemstad Omaha och samlade ett investeringspartnerskap på $105,000. Under de nästa 13 åren slog han S&P varje år utan att använda hävstång. 1965 köpte han Berkshire Hathaway, då ett litet textilföretag. Tre år av kostnadsbesparingar genererade $14 miljoner i kontanter, som Buffett använde för att köpa National Indemnity, ett nischförsäkringsbolag. Detta företag genererade stora mängder flytande medel, premieinkomst i förväg av förluster, som Buffett effektivt investerade i värdepapper och köpte företag som Omaha Sun. Detta förvärv lade grunden för Berkshires extraordinära löpning.

En förändring i strategi

På 70-talet, när rädslan för inflation var hög, trotsade Buffett den konventionella visdomen att investera i hårdvaror. Han köpte istället aktier i konsumentvarumärken och medieföretag med dominerande marknadspositioner och franchiser och höll dem under långa perioder. Detta var en definitiv förändring i investeringsstrategi från hans tidigare balansräknings- och investeringsinriktade strategi till en som betonade inkomst, varumärke och marknadsandel.Vid slutet av 80-talet hade Buffett betydande positioner i Washington Post, GEICO och General Foods. 1986 gjorde han en massiv investering på 500 miljoner dollar för att hjälpa Tom Murphy från Capital Cities att förvärva ABC. Berkshire ägde nu 18% av Capital Cities.

Var girig när andra är rädda

I förväg till aktiekraschen 1987 sålde Buffett alla aktier i sina försäkringsbolagsportföljer förutom de tre "permanenta innehaven," nämligen Capital Cities, GEICO och Washington Post. Mot slutet av decenniet gjorde han stora försäkringstransaktioner, köpte den återstående halvan av GEICO för 2,3 miljarder dollar och köpte återförsäkraren GeneralRe för 22 miljarder dollar i Berkshire-aktier. Detta var den största transaktionen i Berkshires historia. Efter Lehman Brothers kollaps, när hela företagsamerika var rädd, investerade Buffett en massiv summa på 15 miljarder dollar inom 25 dagar.

Skapa ett kapitalflyghjul

Under sin mandatperiod på över 40 år överträffade Berkshires avkastning S&P med över hundra gånger. Vad gjorde detta möjligt? Enligt Charlie Munger berodde Berkshires långsiktiga framgång på dess förmåga att "generera medel till 3$ och investera dem till 13%". Nästan allt av Berkshires investeringskapital genererades internt, undvek skuld och hävstång.

Den primära källan till kapital var flyt från försäkringsverksamhet kompletterat med kontanter från helägda dotterbolag.Buffetts försäkringsverksamhet fokuserade på att generera flytande kapital snarare än att öka premieintäkterna. Detta flytande kapital används för att köpa andra kassaflödesgenererande företag som finansierar efterföljande investeringar. Flytande kapital från Berkshires försäkringsverksamheter ökade från 237 miljoner dollar 1970 till över 70 miljarder dollar 2011.

Inaktivitet som gränsar till lathet

Berkshires investeringar var mycket koncentrerade och hade mycket långa innehavstider. De fem största positionerna stod för cirka 60% till 80% av företagets portfölj. Buffetts största aktiepositioner har i genomsnitt behållits i över 20 år. Buffett kallar denna låga aktivitetsnivå för "inaktivitet som gränsar till lathet." En försäljning till Berkshire ger företag frihet från Wall Streets granskning och nästan obegränsad tillgång till kapital. Buffett spenderar lite tid på traditionell due diligence, inklusive möten med ledningen och inspektion av driftsanläggningar. Capital Cities-affären slutfördes på mindre än 15 minuter.

VD:ar som driver verksamheterna hör vanligtvis inte från Buffett. Buffett har medvetet utformat företaget på ett sådant sätt att han spenderar så lite tid som möjligt på verksamheten. Han håller en tom kalender, använder inte en dator på kontoret och ägnar största delen av sin tid åt att läsa och tänka.

Buffett är det idealiska exemplet på en VD som investerare, vars zen-liknande vision fokuserar på långsiktiga investeringar och undviker de onödiga finansiella och mänskliga kostnaderna för omsättning.Alla utomstående VD:ar hade inställningen av en långsiktig investerare, inte en högt betald anställd. Deras fördel var på grund av detta temperament, inte intellekt.