アウトサイダーズ：8人の非伝統的なCEOとその劇的に合理的な成功への設計図

あらすじ

ウォーレン・バフェットから高い評価を受けた本、アウトサイダーズ：8人の非伝統的なCEOとその劇的に合理的な成功への設計図は、8人のCEOがS&P 500を驚異的な20倍ものパフォーマンスで上回るために用いた非伝統的な手法を詳述しています。

最高のCEOはマネージャーではなく、資本の配分者です。彼らはカリスマ的なビジョナリーでありながら、積極的に運営を行うのではなく、運営を分散させ、資本配分を集中させました。彼らはほとんど配当を行わず、純収益よりもキャッシュフローを重視しました。彼らのアプローチがどのようにして業界や市場状況を問わず、優れたリターンを生み出したのかを学びましょう。

トップ20の洞察

1. CEOのパフォーマンスを測る最良の方法は、その在任期間中の一株あたりの価値の増加を測ることです。一般的には、ジェネラルモーターズのジャック・ウェルチは、史上最高の一人と広く認識されていますが、S&P 500を3倍上回りました。しかし、この本でプロフィールされているアウトサイダーCEOたちは、S&P 500を20倍も上回りました。
2. CEOが持つ2つの主要なタスクは、運営管理と資本の配置です。ほとんどのCEOは運営に重点を置きがちです。しかし、運営管理が同等に良好な2つの企業でも、資本配分戦略が異なれば、長期的な結果は大きく異なります。その重要性にもかかわらず、ほとんどのビジネススクールでは資本配分についてのコースがありません。

要約

CEOのパフォーマンスを測る最良の指標は、会社の一株あたりの価値の増加です。この指標によれば、ゼネラルモーターズの伝説的なジャック・ウェルチはS&Pを3倍上回りました。しかし、この本でプロフィールされているCEOたちは、S&Pを20倍上回りました。CEOには2つの主要なタスクがあります：運用管理と資本配分。ビジネススクールやウォールストリートでは、運用効率に対する執着心を強調するのが一般的です。しかし、長期的に本当に違いを生むのは、企業の資本配分戦略です。

アウトサイダーの世界観

この本でプロフィールされているアイコノクラストのCEOたちは、アウトサイダーの世界観を共有しています。主要な要素は次のとおりです:

• CEOの主な仕事は資本配分
• 長期的に重要なのは一株あたりの価値の増加
• 長期的な価値は報告された利益ではなくキャッシュフローによって決まる
• 組織の分権化は効率を向上させ、コストを削減する
• 専門家の意見よりも独立した思考を重視する
• 最良の投資機会の一つは会社の株式
• 取引の戦略は、忍耐力と、必要に応じた迅速な行動

アウトサイダーたちは、節約、謙虚さ、独立性、そして分析的で控えめなアプローチといった個人的な特性も共有していました。ほとんどのCEOは初めての経験でした。彼らは企業の特典やメディアのスポットライトを避けました。これらのCEOは、自分の分析スキルに高い自信を持つ投資家であると同時にマネージャーでもありました。株が安いときに購入し、高いときにはそれを活用して安い資本を調達しました。彼らは魅力的な投資や買収の機会を見つけるために長い期間待つことを厭わなかった。一株あたりの価値を追求するために、彼らは会社の規模や株式基盤を縮小することさえも厭わなかった。

小魚が大鯨を飲み込む

"トム・マーフィーとダン・バークは、おそらく世界がこれまでに見た、またはこれから見ることができる最高の二人組の経営陣だったと言えるでしょう。" -- ウォーレン・バフェット

トム・マーフィーが1966年にキャピタル・シティーズに参加したとき、その市場価値はCBSの16倍小さかった。しかし30年後、それはCBSの3倍以上の価値があった。マーフィーの戦略は、ラジオ局とテレビ局を買収し、運営を改善し、負債を返済し、再度買収することでした。これは、運営の優れた能力と資本配分の両方を兼ね備えた稀有な組み合わせでした。一方、CBSは"多角化"と"シナジー"の概念に取り組み、未知の新たな領域に拡大し、高度に集中化した管理構造を作り上げました。

明確な労働分担

マーフィーとバークはキャピタル・シティーズで明確な労働分担を持っていました：マーフィーはCEOとして、戦略、買収、資本配分を管理し、バークは社長兼COOとして、運営を管理していました。彼の29年間の任期中、マーフィーは放送業界史上最大の取引を3回行いました。これを達成するために、彼はバークの運営と統合の専門知識に依存しました。マーフィーは1967年にKTRK、ABC系列局を2200万ドルで買収しました。1970年には、驚くべき1億2000万ドルで放送局のトライアングル・コミュニケーションを買収しました。70年代と80年代初頭には、マーフィーはフォートワース・テレグラムとカンザスシティ・スター、そしてケーブルコムを買収して新聞業界とケーブル業界に進出しました。

一生に一度の取引

彼の人生で最も大きな取引は、驚くべき3億ドルでABCネットワークを買収したときでした。1986年、ウォーレン・バフェットからの資金提供により、50億ドルで購入しました。当時、これはビジネス史上最大の非石油・ガス取引で、キャピタルシティーズの企業価値の100％以上に相当していました。ウォールストリートジャーナルはこれを"小魚が大鯨を飲み込む"と見出しをつけました。バークは2年以内にABCの利益率を約30％から50％以上に引き上げることに成功しました。これは、節約と分散化のアプローチを実施した結果です。プライベートダイニングルームなどの不必要な特典は削減され、1500人以上の従業員が解雇されました。余剰な不動産、マンハッタン本社を含む、が売却されました。

1995年、マーフィーはキャピタルシティーズを驚異的な190億ドルでディズニーに売却しました。これは、その純利益の28倍に相当します。彼の29年間の在任中、マーフィーはS&Pを16.7倍、同業他社を4倍上回るパフォーマンスを達成しました。

最高の人材を雇い、そのままにしておく

キャピタルシティーズは、極めて分散化されており、マネージャーの自主性が高く、本社スタッフは最小限に抑えられていました。マーフィーの人事哲学は、"最高の人材を雇い、そのままにしておく"でした。バークは節約と経済効率に鋭い焦点を当てていました。彼は、各マネージャーが提出する年間予算を一行ずつ分析していました。これらの個々の年次会議を除いて、マネージャーたちは放任されていました。

レバレッジを活用し、購入し、繰り返す

マーフィーは多角化を避け、配当を非常に少なくし、株式をほとんど発行しませんでした。彼は負債を使って買収を資金調達し、フリーキャッシュフローを使ってローンを予定より早く返済していました。これらの資産は再度活用され、新たな資産の購入に利用されました。驚くべきことに、ABC社の債務の大部分は取得から3年以内に返済されました。マーフィーは豊富な取引を行いながらも、適切な取得先を見つけるために何年も待つなど、取引には慎重でした。彼の取引におけるルールは、レバレッジを使用せずに10年間で二桁の税後リターンを得ることでした。

マーフィーは積極的に株式を買い戻し、彼のキャリアで18億ドル以上で約50%の株式を買い取りました。これは19年間で22.4%の複合リターンを生み出す大きな賭けでした。

コングロマリットとデコングロマリット

電気工学のMIT博士、ヘンリー・シングルトンは1960年にテレダインを設立しました。これはコングロマリットが高いP/E比率を享受し、企業の取得コストがP/E比率の観点からはるかに低かった時代でした。シングルトンはこれを利用して1961年から1969年の間に航空電子から保険までの130社を買収しました。1967年、シングルトンはジョージ・ロバーツをテレダインの社長に任命し、自身は運営から離れて資本配分に集中することにしました。

キャッシュフローに注力し、株式を買い戻す

1969年、テレダインは突如として買収を停止し、その全買収チームを解雇しました。シングルトンは代わりに運営の改善に注力しました。ウォールストリートが好む報告された利益の最適化ではなく、シングルトンはフリーキャッシュフローの改善という非常識なアプローチを取りました。このキャッシュフローは新たな企業の買収資金として使用されました。70年代と80年代を通じて、同社はさまざまな市場状況で一貫して利益を上げていました。

60年代に株式を発行していたシングルトンは、70年代と80年代に大規模な株式買い戻しを行い、テレダインの発行済み株式の驚くべき90％を買い戻しました。これは、買い戻しが大いに議論の的となっていた時期に行われました。テレダインは買い戻しに25億ドルを費やしました。1971年から1984年までの間に、テレダインの1株当たりの利益は40倍に増加しました。

コングロマリットを解体する時期

1984年から1996年まで、シングルトンは経営陣の後継者選びに注力しました。彼は後継者選びを管理し、会社の保険業務の全価値を引き出すためにスピンオフを先駆けました。シングルトンは"コングロマリットを形成する時期と解体する時期がある"と信じていました。彼は、後者の会社がテレダインの価値の大部分を占めていた時期に、アルゴノートとユニターンを成功裏にスピンオフしました。

シングルトンは1991年に退任し、驚異的な実績を残しました。1963年から1990年まで、彼は株主に対して年間複利20.4％を提供し、S&Pを12倍上回りました。

シングルトンの経営原則

シングルトンは自身に対して日々の責任を一切予約しませんでした。彼は極端な分権化を強調し、経営責任を最下層にまで押し下げました。40,000人の社員を抱えるTeledyneの本社には、人事部、事業開発部、投資家関係部門がなく、50人以下の人々しかいませんでした。Singletonは投資家関係を時間の無駄と考え、有名にウォール街を避け、四半期の利益予想を発表しないことを選びました。

ジェネラル・ダイナミクスにおける予想外のターンアラウンド

1989年にベルリンの壁が崩壊したとき、防衛株は暴落しました。航空機、船舶、戦車をペンタゴンに販売するという素晴らしい歴史を持つジェネラル・ダイナミクスは、売上が約100億ドルであるにもかかわらず、市場価値がわずか10億ドルでした。それがアンダースが引き継いだときの状況でした。

アンダースのアプローチ

アンダースのターンアラウンド戦略は非常に珍しかった。防衛産業の過剰な能力は、企業が事業を縮小するか、買収によって成長するかのどちらかを意味していました。彼はジェネラル・ダイナミクスが市場地位で1位または2位であるところだけで事業を続けることを望んでいました。アンダースは、より速く、より致命的な武器を作るという会社の考え方を、株主価値と資本利益率の強調に変えました。

大量の現金を生み出す

アンダースが会社を率いた3年間で、驚くべき50億ドルの現金を生み出しました。これは、運営の厳格化と非中核事業の売却から得られたものでした。アンダースは、会社が勝つ可能性のあるプロジェクトだけに入札することを主張し、そのリターンは魅力的でした。入札の数は大幅に減少し、成功率は急上昇しました。全体の人員は60%削減されました。その結果、25億ドルが解放されました。

会社の縮小

業界初の試みとして、アンダースはジェネラル・ダイナミクスの事業の大部分、F16やミサイル・エレクトロニクス部門を含む、を売却しました。F16の売却は予期せずに行われました。アンダースはロッキードの小型戦闘機部門を買収することを提案し、ロッキードのCEOはF16部門に対する15億ドルのカウンターオファーで応えました。アンダースはその場で事業を売却することに同意し、会社を以前の半分の規模に縮小しました。これらの動きはさらに25億ドルの現金を生み出し、会社は戦車と潜水艦のユニットだけを残しました。

現金を投資するのではなく、アンダースは革新的な税効率的な手法を通じて株主に大部分を返すことを選びました。これにウォール街は驚き、ジェネラル・ダイナミクスの株価は急上昇しました。これがウォーレン・バフェットの注目を引き、彼は会社の16%を購入し、バークシャーの株式の投票権をアンダースに委任しました。

再び成長する準備ができて

アンダースはメラーを会長に任命した後に退任しました。CEOとして、メラーは引き続き業務に焦点を当てました。1995年、彼はバス鉄工所を4億ドルで買収しました。この決定は、企業が再び成長する準備ができていることをペンタゴンに示す象徴的な価値がありました。1997年、メラーはバトンをニック・チャブラジャに渡し、彼は10年以内に企業の株価を4倍にすることを目指しました。そのうち2/3は市場の成長と利益率の改善から来るでしょう。残りの1/3は買収から得られなければなりません。チャブラジャは最初の年に12の企業を買収しました。これらはジェネラル・ダイナミクスを軍事情報技術市場に導き、2008年には最大のビジネスとなりました。チャブラジャの決定的な動きは、ガルフストリームを50億ドルで購入することで、この取引はジェネラル・ダイナミクスの企業価値の56%を占めました。この動きは当時広く批判されましたが、ガルフストリームの収益はジェネラル・ダイナミクスを防衛支出の不確実性から保護しています。

17年半以上にわたり、ジェネラル・ダイナミクスは驚異的な23.3%の複合年間リターンを生み出し、これはS&P 500の8.9%と比較しています。中央集権的で官僚的な組織を持つ防衛産業において、この3人は分権化を積極的に推進しました。チャブラジャが退任したとき、企業にはアンダースの時代よりも多くの従業員がいましたが、本社の従業員はその四分の一しかいませんでした。3人のCEOはすべて株式の買い戻しにコミットしていました。これには、1992年のアンダースのテンダーが含まれ、ここでは株式の30%が買い戻されました。

オマハの神託

ウォーレン・バフェットは最初の株をバークシャー・ハサウェイで7ドルで購入しました。今日、一株は30万ドル以上の価値があります。バフェットの物語は、CEOを投資家としての理念を最もよく表しています。

バリュー投資

バフェットは、ベンジャミン・グラハムのバリュー投資のアプローチに触発されました。バリュー投資は、純資産流動資本に対して大幅な割引で取引されている企業を購入することを強調していました。グラハムの下で2年間働いた後、バフェットは故郷のオマハに戻り、105,000ドルの投資パートナーシップを組みました。次の13年間で、彼はレバレッジを使用せずに毎年S&Pを上回りました。1965年には、当時小さな織物会社だったバークシャー・ハサウェイを買収しました。3年間のコスト削減により、1,400万ドルの現金が生み出され、バフェットはこれを使ってニッチな保険会社であるナショナル・インデムニティを買収しました。この会社は、損失に先立つ保険料収入であるフロートを大量に生成し、バフェットはこれを有効に証券投資やオマハ・サンなどの企業の買収に活用しました。この買収は、バークシャーの驚異的な成長の基盤を築きました。

アプローチの転換

70年代、インフレ恐怖が高まった時、バフェットは硬貨資産への投資という一般的な知識に反して、消費者ブランドや市場支配力とフランチャイズを持つメディア企業の株を購入し、長期間保有しました。これは、彼の以前のバランスシートと投資に重点を置いたアプローチから、収入、ブランド名、市場シェアを重視するものへと明確に投資戦略を転換したものでした。80年代の終わりまでに、バフェットはワシントンポスト、GEICO、ジェネラルフーズに大きな持ち分を持っていました。1986年には、キャピタルシティーズのトム・マーフィーがABCを買収するのを助けるために5億ドルの大規模な投資を行いました。バークシャーは現在、キャピタルシティーズの18%を所有しています。

他人が恐れるときに欲張る

1987年の株価暴落を予期して、バフェットは保険会社ポートフォリオの全株を売却しましたが、"永久保有株"であるキャピタルシティーズ、GEICO、ワシントンポストの3株は除きました。その後、彼は大規模な保険取引を行い、残り半分のGEICOを23億ドルで、再保険会社のジェネラルリーをバークシャーの株式で220億ドルで購入しました。これはバークシャーの歴史上最大の取引でした。リーマンブラザーズの崩壊後、全米の企業が恐怖に陥っているとき、バフェットは25日間で150億ドルを投資しました。

資本のフライホイールを作る

彼の40年以上にわたる在任期間中、バークシャーのリターンはS&Pを100倍以上上回りました。これは何が可能にしたのでしょうか？チャーリー・マンガーによれば、バークシャーの長期的な成功は、"3ドルで資金を生成し、それを13％で投資する"能力によるものでした。バークシャーの投資資本のほとんどは内部で生成され、借金とレバレッジを避けていました。

資本の主要な供給源は、保険業務からのフロートと、完全に所有する子会社からの現金で補完されていました。バフェットの保険業務は、プレミアム収入の成長よりもフロートの生成に重点を置いていました。このフロートは、その後の投資を資金調達する他の現金生成ビジネスの購入に使用されます。バークシャーの保険事業からのフロートは、1970年の2億3700万ドルから2011年には700億ドル以上に成長しました。

怠惰に近い非活動

バークシャーの投資は非常に集中しており、保有期間も非常に長いものでした。トップ5のポジションは、会社のポートフォリオの約60％から80％を占めていました。バフェットの主要な株式ポジションは、平均して20年以上保有されています。バフェットはこの低い活動レベルを"怠惰に近い非活動"と呼んでいます。バークシャーへの売却は、企業にウォール街の監視からの自由と、ほぼ無制限の資本へのアクセスを提供します。バフェットは伝統的なデューデリジェンス、つまり経営陣との会議や運営施設の検査にはほとんど時間を費やしません。キャピタルシティーズの取引は15分未満で最終化されました。

ビジネスを運営するCEOたちは、通常バフェットから連絡を受けません。バフェットは意図的に、できるだけ運営に時間を費やさないように会社を設計しました。彼はカレンダーを空白にし、オフィスではコンピューターを使用せず、ほとんどの時間を読書と思考に費やします。

バフェットは、長期投資に焦点を当て、不必要な財務的および人的コストの発生を避けるCEOとしての理想的な例です。すべてのアウトサイダーCEOたちは、高給取りの従業員ではなく、長期投資家のアプローチを持っていました。彼らの優位性は、この気質から生じており、知性からではありません。